Druckenmiller’is yra pasakęs vieną iš geriausių rinkos sakinių. Svarbu ne tai, ar esi teisus, ar klysti. Svarbu, kiek uždirbi, kai esi teisus, ir kiek prarandi, kai klysti.
Aš prie šitos minties pridedu savo pataisą. Jeigu klystu dėl laiko, dar galiu būti teisus dėl mechanizmo. Bet jeigu klystu dėl krypties, jokios gražios datos manęs neišgelbės.
Todėl šitas tekstas nėra pranašystė. Čia ne „liepos 14 d. 16:30 rinka apsivers.” Kas taip rašo, dažniausiai arba parduoda kursą, arba pats jau įsimylėjo savo grafiką.
Čia yra trys scenarijai. Trys keliai. Vienas klausimas: ar ciklai dar stumiami į paskutinę viršūnę, ar jau prasidėjo tikras lūžis.
Scenarijai nėra būdas vėliau pasakyti „aš vis tiek buvau teisus.” Čia ne tas žaidimas. Scenarijai yra būdas neįsimylėti vienos prognozės. Rinka labai mėgsta bausti žmones, kurie turi vieną datą, vieną kainą ir vieną dievą. Aš nei vieno, nei kito neturiu. Turiu mechanizmą ir signalus, pagal kuriuos jį tikrinu.
Ankstesniame straipsnyje aprašiau penkis sluoksnius mašinos, kuri sumontuota prieš birželio piką: Fed likvidumo režisūrą, SpaceX retail paskirstymą, lock-up inžineriją, indeksų taisyklių pakeitimus, Nasdaq griežtinimą smulkiems. Čia aprašau ne struktūrą, o judesį per ją. Trys galimi judesio variantai. Visi trys remiasi ta pačia mašina, bet eina per ją skirtingu greičiu ir skirtingu žiaurumu.
Apie ciklų stumdymą
Ciklai nėra laikrodis.
Čia dažna klaida. Žmonės pasiima 18.6 metų NT ciklą, Juglar verslo ciklą, Kondratieff’o žiemą, Strauss-Howe Fourth Turning, Bitcoin halving’ą, ir pradeda elgtis taip, lyg rinka ateitų į susitikimą pagal Google Calendar kvietimą.
Neateina.
Ciklai labiau panašūs į spyruoklę. Juos spaudžia politika, karai, pinigų kaina, likvidumas, reguliavimas, žmonių panika ir valdžios noras nepralaimėti rinkimų. Pandemija 2020-aisiais tą spyruoklę suspaudė vienu būdu, pinigų printer’iu, kuris pastūmė ciklus į priekį per kelis metus. Iranas su Hormuzu ją spaudžia kita kryptimi, geopolitiniu šoku, kuris pateisina bet kokius „extraordinary” sprendimus. Fed pirmininko keitimas prideda trečią jėgą, kurios efektas dar nepilnai matosi.
Todėl klausimas nėra „kurią dieną ciklas baigsis.” Klausimas: kiek dar sistema pajėgi jį pastumti.
Tai svarbu pasakyti prieš einant į scenarijus. Aš nepretenzuoju į datų tikslumą. Pripažįstu, kad išoriniai veiksniai stumdomi ciklai. Mano darbas yra identifikuoti mechanizmą, ne fiksuoti dieną.
Trys scenarijai, vienoje vietoje
Pirma, pareiškimai. Detalės toliau.
Labiausiai tikėtinas. Trumpas išgąsdinimas, tada paskutinis ralis. Trumpas, agresyvus shake-out gegužės pabaigoje arba birželio pradžioje. Klasikinis pre-Warsh išsivalymas. Po jo, V-shape recovery iki vasaros lokalių aukštumų. Tada rugsėjo korekcija. Galutinis peak’as gruodis 2026 – sausis 2027. Toks, nes Fed kalendorius leidžia, ciklų konvergencija sutampa, ir naujo Fed pirmininko paradoksas reikalauja kelių pakopų rinkai sureaguoti.
Vidutiniškai tikėtinas. Vasarinis lūžis, tada politinis gelbėjimas. Užsitęsęs kelias be aiškaus shake-out’o gegužės pabaigoje. Rinka tyliai važiuoja į viršų iki liepos. Tada staigus lūžis vidury vasaros, COVID stiliaus krachas. Po jo finalinis spurtas iki spalio sutampant su mid-term rinkimais. Toks, nes likvidumas dar veikia, naujas pirmininkas dar tylus, o bull market’ai paprastai miršta vėliau, nei tikiesi.
Mažiau tikėtinas. Inflation šokas priverčia visus. Brent prie $130+, paklausos destrukcija, vartotojas lūžta. Inflation print’ai gegužę-birželį šokiruoja. Net Trump’as supranta, kad rate cut’ai dabar reikštų hyperinflation. Naujas Fed pirmininkas atsisako rate cut’o, paskelbia balansų sumažinimo grafiką. Rinka šokuoja. Vasarą prasideda ne korekcija, o tikras bear market’as. Toks, nes inflation yra realus, geopolitika nestabili, o monetary discipline gali tapti politiniu būtinumu, ne pasirinkimu.
Dabar einu į kiekvieną pilnai.
Pirmas scenarijus. Trumpas išgąsdinimas, tada paskutinis ralis
Šis yra mano centrinis matymas.
Mechanizmas trijose pakopose.
Pirma pakopa: gegužės vidurys iki birželio vidurio. Vakuumo langas. Tax Day praėjo balandžio 15. Reserve Management Purchases, kurias Fed’as pradėjo gruodžio 11 ir kurios tiekia į rinką maždaug po penkiasdešimt penkis milijardus dolerių per mėnesį, dabar mažinamos. Iki nulio? Ne. Fed’as dar perka T-bills, kad palaikytų rezervus. Bet impulsas siaurėja. Powell pirmininko kadencija baigiasi gegužės 15. Kitas pirmininkas, labiausiai tikėtina, Kevin Warsh, kuris jau perėjo Senate Banking Committee 13–11 balsavimu, ateina kitą dieną, bet pirmas FOMC tik birželio 16-17.
Tai mėnuo, kai vienas pirmininkas užleido kėdę, kitas dar netars. Likvidumo srautas siaurėja. Politinis vakuumas. Kažkas šitame lange pradurs.
Vienas iš keturių detonatorių. Iranas eskaluojasi: pilna Hormuzo blokada, ne dalinai. Tether de-pegging epizodas (Tether laiko 26% rezervų rizikingame turte, todėl bet koks staigus BTC kritimas perduodamas į USDT). Naujo pirmininko pirma kalba drausmins rinkos lūkesčius. Arba tiesiog techninis išsivalymas, kai positioning’as per ilgas, VIX 17 ir credit spreads multi-decade tights, klasikinis komplikuojantis setup’as.
Kelių sutapimas reiškia didesnį šoką.
Bet, ir čia svarbu, bond rinka pirma reaguoja, ne akcijų rinka. Tai yra Druckenmiller’io paties dešimtmečių stebėjimas. Kai Fed režimas keičiasi, MOVE indeksas (bond rinkos volatility’is) sproginėja prieš VIX. Treasury yields makaluoja, 10Y-2Y curve juda staigiai. Akcijos atsilieka kelias dienas, paskui pasiekia bond rinkos sukurtą realybę. Pirmojo scenarijaus pirma savaitė matosi būtent ten, bond rinkos turbulencijoje, ne S&P 500 antraštėse.
Skausmas trumpas. Dvi iki keturių savaičių. S&P 500 nuo dabartinių lygių krenta septynis iki dvylikos procentų. BTC į penkiasdešimt-šešiasdešimt penkis tūkstančius. XRP į vieno dolerio apačios zoną. Gold išlaiko, nes saugus uostas. Doleris sustipres trumpai. Credit spreads pakyla iš tights į stress, bet ne į panic.
Antra pakopa: birželio vidurys iki rugpjūčio. Naujasis pirmininkas pirmas FOMC birželio 16-17. Mano tezė: jis pjauna palūkanas, bet atsisako plėsti balansą. Trump’o spaudimas plus geopolitinis pretextas pateisina rate cut’ą. Bet jo principinė pozicija prieš QE lieka. Tai yra mišrus signalas. Trumpu laikotarpiu bullish (rate cut), vidutiniu bearish (no QE-style liquidity).
Tai paradoksas, kurio rinka dar pilnai nepriėmė. Klasikinis Fed pivot’as reiškia abu: rate cut plus balanso plėtra. Naujasis pirmininkas pasiūlo tik vieną pusę. Bond rinka tai mato pirma, akcijos antra. Tarp pirmojo ir antrojo FOMC matosi prisitaikymo laikotarpis. Yields makaluoja, dot-plot atskleidžia daugiau cut’ų nei rinkos lūkesčiai bet su griežtesne balansų nuostata, MOVE indeksas išlieka padidintas.
Birželio pabaigoje SpaceX listing’as. Verta paminėti, tai pati SpaceX po vasario susijungimo su xAI, ne Starlink atskirai. Į vieną entitetą sudėta launch, Starlink, xAI ir orbital data centers naratyvas. Listing’as skiria iki 30% retail, tris kartus daugiau nei istorinis standartas. Jei IPO praeina sklandžiai, akcija pirmąją savaitę išauga reikšmingai, ir tai duoda tech sektoriui katalizatorių. Indeksų pakeitimai jau įsigaliojo. Pasyvi paklausa pradeda veikti.
V-shape recovery į vasaros lokalų peak’ą rugpjūčio viduryje. Naujos aukštumos S&P 500 ir Nasdaq, BTC grįžta į euforijos režimą, XRP iš „miręs coin’as” režimo pereina į „visi staiga žinojo” režimą.
Galutinis? Ne. Lokalus. Vasaros peak’as šiame scenarijuje yra tarpinis.
Trečia pakopa: rugsėjis iki sausio 2027. Rugsėjo 15-16 FOMC su Summary of Economic Projections (SEP, kasketvirtinis Fed atnaujinimas, kuriame rodoma, kur narės mato palūkanas judant per ateinančius metus). Antras pirmininko sprendimas su projekcijomis. Tikėtinai antras rate cut, bet dot-plot atskleidžia, kad balansų politika lieka griežta. Rinka tai pirmą kartą pilnai virškina. Korekcija septyni iki dešimt procentų. Antras shake-out, mažesnis nei pirmas.
Po jo antra ralio kojinė iki rinkimų. Spalio 27-28 FOMC pre-election sprendimas. Čia yra niuansas. Fed’ai paprastai vengia drastiškų sprendimų savaitę prieš rinkimus. Net naujasis pirmininkas, su Trump’o spaudimu, gali pasirinkti santūrumą. Tai gali būti „neutralus FOMC su dovish kalbomis,” ne agresyvus rate cut.
Lapkričio 3 mid-term rinkimai. Po jų politinis neaiškumas sumažėja, kas paprastai bullish. Gruodžio 8-9 FOMC su SEP, paskutinis dovish atnaujinimas. Sausio 27-28 FOMC.
Galutinis peak’as gruodis–sausis. Naujos rekordo aukštumos. Jeigu Warsh paradoksas iki tada bus išspręstas pilnu pivot’u į QE, ne pusiniu, tada peak’as didesnis. Jeigu jis lieka pusinis, peak’as mažesnis, bet vis tiek aukštesnis nei vasaros lokalus.
XRP šitam scenarijuje pasiekia Wave III peak. Konkretūs lygiai priklauso nuo to, kiek likvidumo grįžta. Jeigu pilnas pivot, Fibonacci 1.618 zoną iš mėnesinio grafiko (matematinė projekcija, kurią technical analitikai naudoja kaip ilgalaikį taikinį). Jeigu pusinis, žemiau. Bet tai Wave III peak’as, ne galutinis. Po jo Wave IV korekcija, paskui Wave V vėliau.
Patikrinimo signalai šiam scenarijui.
Kaip žinosiu, kad šitas scenarijus pradėjo veikti? Paprastai. BTC pradeda slysti žemyn nuo 76 tūkstančių, VIX išlenda iš miego režimo virš 22, MOVE indeksas šokuoja prieš VIX. Tether’io USDT kapitalizacija nustoja pūstis arba pradeda mažėti. Naujasis pirmininkas pirmuose pareiškimuose atskiria palūkanų politiką nuo balansų politikos. Birželio FOMC dot-plot rodo daugiau nei vieną cut 2026, bet mažiau nei rinkos lūkesčiai.
Kai matau bent du iš keturių, pirmas scenarijus aktyvuojasi. Jeigu papildomai matau Brent virš $130 ir paklausos destrukcijos signalus, pirmasis scenarijus virsta į trečią, ne į antrą.
Ciklų pozicija. 18.6 metų NT ciklas pasiekia paskutinį ralį 2026 pabaigoje – 2027 pradžioje. Juglar vidury aukštumos, dugnas dar 2-3 metai. Strauss-Howe Crisis era pikas, ne pabaiga. Bitcoin halving su tradicine 12-18 mėnesių delay duoda peak window’ą 2025 pabaiga – 2026 vasara, šiek tiek anksčiau nei galutinis peak’as šiame scenarijuje, bet sutampa su lokaliu rugpjūčio peak’u. Konvergencija stipri.
Antras scenarijus. Vasarinis lūžis, tada politinis gelbėjimas
Skirtumas nuo pirmojo? Laiko ašis. Forma panaši, bet stumtelėta dešinėn dviem mėnesiams. Shake-out’as ne anksti, o vėlai. Ne klasikinis pre-Warsh išsivalymas, o klasikinis vasaros chaosas.
Mechanizmas. Vakuumo langas tarp Tax Day ir naujojo pirmininko pirmojo FOMC nesukelia shake-out’o. Iranas tęsia konfliktą, bet be eskalacijos. Tether laikosi peg’o. BTC stagnuoja aplink 75-80 tūkstančių zonoje, S&P 500 grindas laipsniškai kyla be aiškios trajektorijos. Team sideways būsena. Visi pinigai sėdi laukime, niekas neturi įsitikinimo nė viena kryptimi.
SpaceX listing’as birželio pabaigoje praeina, bet be didelio entuziazmo. Akcija pirmąją savaitę šiek tiek auga, paskui konsoliduojasi. Indeksų pakeitimai įsigalioja, bet pasyvi paklausa nesukuria euforijos, nes kitos likvidumo rūšys nepalankios.
Liepos 28-29 FOMC. Naujasis pirmininkas duoda antrą rate cut’ą. Bet kartu, netikėtai, pradeda kalbėti apie balansų sumažinimo grafiką. Tai signalas, kurio rinka nelaukė. Iki tol visi tikėjo, kad Reserve Management Purchases palaipsniui virsta į QE-light. Pareiškimas, kad balansas turi mažėti, sukrečia visą sistemą.
Kas vyksta toliau. Staigus lūžis. Pirma sproginėja bond rinka. MOVE indeksas šokuoja. 10Y yields prasideda kilti. Po dienos arba dviejų akcijos pasiekia tą realybę. S&P 500 nuo aukštumų krenta į korekcijos zoną per dvi-tris savaites. BTC kris reikšmingai. XRP grįžta į žemai. VIX šokuoja virš 35. Credit spreads sproginėja iš ramybės režimo į stresą. Tether’is testuojamas, galimai trumpas de-pegging epizodas. Visa rinka mato, ką reiškia turėti pirmininką su anti-QE principais geopolitiniame šoke.
Bet, ir čia svarbu, Trump’as negali to leisti. Politiškai, mid-term rinkimai trijų mėnesių atstume. Krachas reiškia rinkimų pralaimėjimą. Trump’as spaudžia naująjį pirmininką agresyviai per Twitter ir viešus pareiškimus.
Rugpjūčio antroje pusėje arba rugsėjo pradžioje pirmininkas pasirenka. Pasirinkimas paprastas. Arba laikytis principų ir leisti rinkimams pralaimėti, arba pivot’inti į pilną dovish. Praktikoje pasirinkimo nėra. Pivot vyksta.
Po pivot’o finalinis spurtas. Likvidumas grįžta, šįkart tikrai. Rugsėjo 15-16 FOMC su SEP, pirmininkas atskleidžia plačiau dovish dot-plot, sustabdomas balansų sumažinimo planas. Rinka eksplozuoja į viršų. Iki spalio antros pusės galutinis peak’as. Naujos rekordo aukštumos akcijoms ir crypto. XRP pasiekia Wave III peak vėliau nei pirmajame scenarijuje, bet su panašiu dydžiu.
Lapkričio 3 mid-term rinkimai. Trump’o stovykla išlaiko Senatą arba bent nepraranda Atstovų Rūmų. Rinkos jau pradeda silpnėti. Distribution phase prasideda lapkritį, ne sausį.
Patikrinimo signalai.
Kaip žinosiu, kad šitas scenarijus aktyvuojasi? Gegužės pabaigoje BTC laikosi virš 70 tūkstančių, VIX žemiau 18. Pirmininko pirmas FOMC be aiškaus signalo apie balansų politiką, tik palūkanų pjovimas. Liepos antroje pusėje pareiškimas apie balansų normalization. Tai pagrindinis trigger’is. Trump’o spaudimas pirmininkui per viešus pareiškimus po kracho pradžios.
Kai matau 3 iš 4, antras scenarijus aktyvus.
Ciklų pozicija. Galutinis peak’as šiame scenarijuje yra spalį, ne sausį. Bitcoin halving timeline’as sutampa geriau (17-18 mėnesių po halving’o yra istoriškai vidurys). Strauss-Howe Crisis era sutampa su rinkimų krize. NT 18.6 ciklas pasiekia paskutinį ralį šiek tiek anksčiau, su keršesniu peak’u.
Trečias scenarijus. Inflation šokas priverčia visus
Šis mažiau tikėtinas, bet jo negalima ignoruoti. Druckenmiller’is sako, kad jeigu klysti dėl krypties, tau nusispjauti į laiką. Šis scenarijus yra tas, kuriame kryptis kita.
Mechanizmas. Iranas eskaluojasi giliau. Pilna Hormuzo blokada, ne dalinai. Brent nuo $126 šuolis virš $140, paskui virš $150. Inflation print’ai gegužę ir birželį šokiruoja. PCE virš 5%, headline CPI virš 6%. Tai jau ne 2022 inflation. Tai stagflation, sutampanti su geopolitiniu šoku.
Skirtumas nuo pirmojo ir antrojo scenarijaus: niekas nepriklauso nuo Warsh’o paradokso. Skirtumas yra paklausos destrukcijoje ir politinėje aritmetikoje.
Prie naftos virš $140 vartotojas pradeda lūžti. Neprivalomos išlaidos (discretionary spending) krenta. Walmart prognozė silpnėja. Auto sales nukrenta. Vidury birželio jau matosi pirmieji pasitikėjimo indekso krachai.
Naujasis pirmininkas, kad ir koks jis būtų, Warsh, Laffer, Shelton, kažkas kitas, atvyksta gegužės 16. Pirmoji savaitė tyli. Paskui inflation print’as. Pirmininkas turi pasirinkti.
Variantas A. Pjauna palūkanas. Tai signalas hyperinflation rizikai. Bond rinka iškart šokuoja, 10Y yields į 5%+, doleris krenta, gold sproginėja. Akcijos pirmiausia šokuoja į viršų (rate cut), paskui supranta, tai ne pivot, tai panic. Po savaitės akcijos krenta giliau nei prieš.
Variantas B. Atsisako rate cut’o. Trump’as pyksta, bet pirmininkas turi cover’į: inflation print yra ekstremalus. Rinka šokuoja kitokiu būdu. „Jokio pivot’o nebus.” Akcijos krenta iškart, be euforijos pakeliui. Bond yields kyla, bet kontroliuotai.
Šitam scenarijui sąlyga yra ne Warsh prieš Trump’ą. Tai Warsh ir Trump’as priversti faktų. Ne politinė kova, o realybės imperatyvas. Inflation toks didelis, kad net Trump’as supranta, rate cut’ai sukels hyperinflation, kuri pralaimėjusi rinkimus tikriausiai labiau nei recesija.
Trump’as gali pyktis viešai, bet privačiai supranta. Pirmininkas turi cover’į išlaikyti discipliną. Tai Volcker’io 1979 momentas. Politiškai nepopuliaru, bet faktų reikalaujama.
Rinkos kelias. Birželio 17-18 FOMC. Atsisakymas pjauti palūkanas plus paskelbtas balansų sumažinimo grafikas. Rinka šokuoja. S&P 500 krenta reikšmingai per dvi dienas. Tas pats efektas kaip 2018 Powell hawkish pivot’as, tik žiauresnis dėl politinio konteksto.
Liepos 28-29 antras FOMC patvirtina kryptį. Rugpjūtis, rugsėjis palaipsniui, bet nuolat žemyn. Bear market’o pradžia. Iki spalio S&P 500 krenta į rimtą korekcijos zoną. BTC į žemiau, XRP irgi. Gold kyla, nes kompensacija už discipliną.
Lapkričio rinkimai vyksta žemo sentimento aplinkoje. Trump’o partija pralaimi. Politinis chaosas. Iki sausio 2027 bear market vidurys, ne pabaiga. Tikras dugnas ateina vėliau.
Patikrinimo signalai.
Šitam scenarijui aktyvuotis būtina specifinė signalų konvergencija. Brent virš $130 ir kylantis. PCE inflation virš 4.5% gegužės-birželio print’uose. Consumer confidence krintantis du mėnesius iš eilės. Pirmininko pirmas pareiškimas, kuriame jis aiškiai sako „rate cut’ai dabar būtų neatsakingi.” Trump’as reaguoja viešai, bet be tiesioginės atakos pirmininkui. Tai signalas, kad jis pripažįsta faktų ribas.
Trūksta net vieno iš keturių? Šis scenarijus mažai tikėtinas. Visi keturi? Aktyvus.
Ciklų pozicija. 18.6 NT ciklo peak’as nukeliamas dar vieną kartą, į 2028. Juglar dugnas pasislenka iš 2027-2029 į 2028-2030. Bitcoin halving peak’as buvo balandis 2026, neįprastai anksti, su mažesniu peak’u nei istoriškai. Strauss-Howe Crisis era eskaluojasi greičiau ir giliau, nes monetary discipline reiškia daugiau realios skausmingos restruktūrizacijos, ne pumping.
Bendra signalų observatorija
Kad žinotum, kuriame scenarijuje esame, nereikia žiūrėti į prognozes. Reikia žiūrėti į signalus.
Stebėk šešis dalykus.
MOVE indeksas. Bond rinkos volatility’is. Jis pirma reaguoja į Fed režimo keitimą. Šokimas virš 110, ankstyvas signalas, kad kažkas vyksta po antraštėmis.
VIX. Akcijų rinkos baimė. Šiandien 17. Šokimas virš 22, pirmojo scenarijaus signalas. Šokimas virš 35, antrojo arba trečiojo scenarijaus signalas.
Tether USDT kapitalizacija. Stebėk savaitinius pokyčius. Augimas reiškia, kad likvidumas plečiasi crypto rinkoje. Mažėjimas reiškia, kad likvidumas traukiasi, ir tai dažnai vyksta prieš platesnius judesius.
Yield curve (10Y-2Y). Šiandien teigiama, +51 bp. Inversija atgal, recesijos signalas. Stiprus stiprėjimas, likvidumo režimo keitimo signalas.
DXY. Šiandien 98. Šokimas virš 102, likvidumo trūkumas, capital flight į dolerį. Kritimas žemiau 96, likvidumo plėtra, dolerio silpnėjimas.
Brent. Šiandien $104. Virš $130 ir kylantis, paklausos destrukcijos zona, trečiojo scenarijaus aktyvavimas.
Šešių stebėjimas yra paprastesnis nei šešių prognozavimas. Tu nereikalauji žinoti ateities. Reikalauji tik žinoti, ką stebėti.
Pabaiga
Mašina sumontuota. Trys keliai per ją. Vienas labiausiai tikėtinas, antras vidutiniškai, trečias mažiau, bet visi galimi.
Kelias bus aiškus prieš mums spėjant. Po naujojo pirmininko pirmojo FOMC birželio 17. Po SpaceX listing’o birželio pabaigoje. Po liepos inflation print’ų.
Iki tada sėdime su signalų sąrašu.
Druckenmiller’io principas grįžta į pabaigą. Man nereikia būti teisus kiekviename posūkyje. Man reikia nepražiopsoti, kada keičiasi režimas. Nes rinka dažniausiai nesužlugdo žmonių todėl, kad jie neturi nuomonės. Ji juos sužlugdo todėl, kad jie turi vieną nuomonę ir gina ją ilgiau, negu leidžia faktai.
Žemėlapis, ne maršrutas.
Meška out.